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431金融专硕之《解读现金流量OCF、FCFF、FCFE、UCF、LCF》

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发表于 2017-7-14 16:07 | 显示全部楼层 |阅读模式
一、 我们先来说说OCF:
OCF的公式有五个
1) OCF=EBIT+折旧-税
2) OCF=净利润+折旧
3) 0CF=收入-现金成本-税收
4) OCF=(收入-现金支出)(1-t)+折旧*t
5) OCF=EBIT(1-t)+折旧
罗斯课本里,最原始的公式是第一个,第二个是自下而上法,第三个是自上而下法,第四个是税盾法,第五个公式哪里来的呢,就是FCFF表达式里前半部分:
FCFF= EBIT(1-t)+折旧-资本化支出-NWC的增加(黑体加粗部分)
市面上这么多公司理财/公司财务/公司金融的教材,算OCF用的公式基本都在上边的五个公式里,那这五个公式的联系和区别在哪里呢?我们用一个例题作为引子讲这个话题。
例题:A公司销售额为14900美元,成本为5800美元,折旧为1300美元,利息支出为780美元,如果税率为40%,请问公司的营运现金流(OCF)为多少?
EBIT=14900-5800-1300=7800
税=(7800-780)*0.4=2808
1) OCF=EBIT+折旧-税=7800+1300-2808=6292
2) OCF=净利润+折旧=7800-780-2808+1300=5512
3) 0CF=收入-现金成本-税收=14900-5800-2808=6292
4) OCF=(收入-现金支出)(1-t)+折旧*t
=(14900-5800)*0.6+1300*0.4=5460+520=5980
5) OCF=EBIT(1-t)+折旧=7800*0.6+1300=5980
看出数字差别了吗?这里关键影响因素就是利息的存在,课本如果严谨的话,在交代“OCF=净利润+折旧”这个公式的时候应该备注“只有不存在利息的时候才能用这个公式”,存在利息的情况下怎么办?6292和5980两个数差在哪里,差量=I*t=780*0.4=312=6292-5980.
综上所述,净利润+折旧要小心用,至于其他四个公式,1)和3)是一个,只是数学变换,4)和5)是一个,也只是数学变换,差别在于前一个公式里利息是税前利息,后一个公式里利息是税后利息,这也是罗斯和博迪两本教材有歧义的地方之一,罗斯课本企业的现金流量总额=OCF-资本化支出-NWC的增加,对比上边的FCFF公式,罗斯企业的现金流量总额其实和FCFF是很相似的一个概念,只是利息一个是税前,一个是税后。从应试的角度出发,课本怎么用的,考试就怎么写,用罗斯课本的,考OCF,直接用EBIT+折旧-税,没问题,教材用FCFF概念的,就用EBIT(1-t)+折旧。
再回到刚才的例题:A公司销售额为14900美元,成本为5800美元,折旧为1300美元,如果税率为40%,请问公司的营运现金流(OCF)为多少?(这里我们把利息去掉)
EBIT=14900-5800-1300=7800
税=7800*0.4=3120
1) OCF=EBIT+折旧-税=7800+1300-3120=5980
2) OCF=净利润+折旧=7800-3120+1300=5980
3) 0CF=收入-现金成本-税收=14900-5800-3120=5980
4) OCF=(收入-现金支出)(1-t)+折旧*t=5980
5) OCF=EBIT(1-t)+折旧=5980
大家再对比无税和有税两种情况,五个公式的结果全部一样。4)和5)在有税和无税两种情况下数值无差别,1)和3)有差别,也说明什么呢?罗斯的“EBIT+折旧-税”是值得商榷的,当然这是从知识点本身出发去思考问题,应试的方法还是以参考教材为主。
二、 罗斯课本“企业的现金流量总额”、“属于股东的现金流量”对比FCFF、FCFE:
1 企业的现金流量总额
=OCF-资本性支出-NWC的增加
=流向股东的现金流量+流向债权人的现金流量
流向债权人的现金流量=税前利息-净负债的增加
2 流向股东的现金流量=企业的现金流量总额-流向债权人的现金流量=企业的现金流量总额 -税前利息+净负债的增加
3 FCFF= EBIT(1-t)+折旧-资本化支出-NWC的增加
4 FCFE=FCFF-利息费用(1-t)+净负债的增加
罗斯“企业的现金流量总额”里,利息是税前利息,减去税前利息,利息的因素被消掉了,FCFF里,利息是税后利息,减去I(1-t),利息的因素也被消掉了,所以,虽然罗斯“企业的现金流量总额”和FCFF有个差量I*t,但是回归到FCFE,又统一了。
三、 几个公式在资本预算/投资决策里的运用
总结为一句话,资本预算里的现金流量,就是要大家算总的现金流量,是从公司整体/项目整体出发的,要么就是罗斯的“企业的现金流量总额”,要么就是FCFF。
一般的题目里,零时点只有投资额,这个投资额就是资本性支出,有的零时点会有NWC,有的也会有机会成本,有的话一并考虑即可。项目运营期间,一般没有加入新的资本性支出或者固定资产投入,这样的话,在经营期间的资本性支出=期末的固定资产净额-期初的固定资产净额+折旧=-折旧+折旧=0,经营期间一般只用考虑OCF和NWC的变动,一般的例题又没有给利息,所以OCF的公式考生可以随便用,一旦有了利息,罗斯的OCF就用“EBIT+折旧-税”,参考教材用FCFF的,OCF就用EBIT(1-t)+折旧,或者税盾的公式。
四、 UCF、LCF和FCFF、FCFE
UCF=EBIT(1-t)
LCF= (EBIT-I)(1-t)
UCF和LCF是罗斯课本企业估值三种方法(APV、FTE、WACC)里的两个分子,简单点理解,UCF和FCFF是特殊和一般的关系,LCF和FCFE也是特殊和一般的关系。
总结,FCFF和FCFE是最严谨的,大家在复习的时候,上边这些阐述能看懂就会有高屋建瓴之感,看不懂也没关系,按照自己的参考教材走即可。另外,学生可以结合知识点精讲的视频听这一块的知识点,理解会更加方便。
---刘洋 2017.7.4写于新太阳活动中心

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发表于 2017-10-21 15:45 来自手机 | 显示全部楼层
为什么用wacc法时候相当于用的是fcff而不是ocf,利息不应该抵税吗

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发表于 2017-11-19 00:48 | 显示全部楼层
罗斯那个ocf应该是从 股东和债务人现金流入角度算的。股东得到的是税后,债务人的利息是税前得到的。只不过这种形式不能用wacc法,因为wacc法中的利息是税后处理的。这时候可以用FTE法;或者用APV法:把罗斯那种形式变成 EBIT(1-tc)和税盾I*tc,分别对应全权益贴现率ru 和 税前债务贴现率(其实有税MM理论中的杠杆公司价值公式就是 罗斯这种现金流形式得到的)
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 楼主| 发表于 2018-6-26 11:54 | 显示全部楼层
投资决策/资本预算实际就是从公司整体角度算现金流,关键变量就是利息,不过罗斯课本关于投资决策的计算题大都没有涉及利息,所以用啥公式都OK,用FCFF的公式算也可以,当然如果罗斯投资决策的题里给了利息,就用课本的公式:EBIT+折旧-税。朱叶课本用FCFF定义公司现金流,投资决策的题涉及利息,那就直接用FCFF的公式套算即可。关于财务盈亏平衡点,罗斯课本的公式没有考虑利息,朱叶的教材用FCFE去定义的。另外,朱叶教材在MM理论这块问题很大,债务资本成本都用rf去定义,这是不行的,除非债务的β是零,这可以,一旦β债务不为零,RB和无风险利率不能划等号,所以朱叶教材关于资本成本的一系列套算公式是有前提的。最后,CFA里定义的CFO和罗斯教材定义的OCF是不同的。
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发表于 2018-8-6 20:40 来自手机 | 显示全部楼层
第2个公式,也就是朱叶版书里计算OCF的公式,跟罗斯的差了个利息I,朱叶的解释是,中国会计准则算OCF时要加上I,事实是这样么?

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